Лето 2026 года запомнится двумя важнейшими макроэкономическими темами: возвращением дискуссии о глобальных дисбалансах — или так называемом «китайском шоке 2.0» — и турбулентностью на крупнейшем финансовом рынке мира — рынке казначейских облигаций США, пишет Financial Times.
Обе проблемы важны сами по себе. Однако еще более показательным для понимания нынешнего состояния мировой экономики может быть то, насколько ослабла некогда тесная связь между ними.
Когда-то взаимосвязь между дефицитами и глобальными дисбалансами казалась очевидной. В начале 2000-х совпадение президентства Джорджа Буша-младшего, сопровождавшегося масштабными расходами и снижением налогов, со вступлением Китая во Всемирную торговую организацию ознаменовало новую эпоху глобализации.
США наращивали бюджетный дефицит и выпускали огромные объемы долговых обязательств, однако не настолько большие, чтобы предложение превысило спрос. Главными покупателями новых долговых бумаг становились управляющие валютными резервами стран с профицитом — прежде всего Китая, который охотно накапливал резервы в беспрецедентных масштабах.
Эта система поддерживалась систематическим манипулированием платежным балансом и валютным курсом, что сдерживало укрепление юаня по отношению к доллару. Это была искусственно сконструированная система, призванная форсировать промышленное развитие Китая. Но, увязав глобальные дисбалансы с вопросом финансирования американского госдолга, она породила то, что получило название «Кимерика» (Chimerica), — своеобразную макроэкономическую модель инь и ян.
Сегодня экономики Китая и США по-прежнему характеризуются серьезными, но противоположными внутренними дисбалансами. И они неизбежно перетекают в международные диспропорции.
В Китае внутренний спрос остается недостаточным, тогда как профицит внешней торговли достиг беспрецедентных масштабов. Корректировка ценовых соотношений по-прежнему блокируется валютной политикой Пекина. Китай мог бы допустить ревальвацию юаня и провести масштабную структурную перестройку внутренней экономики. Однако этому препятствуют серьезные политические факторы.
В США тем временем политический тупик еще глубже. На фоне радикализации Республиканской партии Конгресс оказался фактически парализован в вопросах бюджетной политики. За снижением налогов при Буше в начале 2000-х последовали чрезвычайные расходы 2008 года, затем налоговые сокращения Трампа в 2017 году, меры поддержки экономики во время пандемии Covid и теперь — «Большой прекрасный законопроект» (Big Beautiful Bill).
Кран бюджетного дефицита, похоже, заклинило в открытом положении. Нынешний дефицит на уровне 6% ВВП при экономике, близкой к полной занятости, не имеет исторических аналогов.
Учитывая объем спроса, который федеральное правительство вливает в американскую экономику, неудивительно, что корпоративный сектор и домохозяйства находятся в профиците.
В целом корпоративная Америка достаточно жестко контролирует свои финансы, однако Кремниевая долина переживает настоящий долговой разгул. Это помогает удерживать профицит частного сектора значительно ниже дефицита государственного сектора. Как следствие, дефицит счета текущих операций остается огромным.
Даже при тарифах, достигших максимальных за десятилетия уровней, и положительном энергетическом торговом балансе США продолжают фиксировать колоссальный дефицит внешней торговли.
Бум искусственного интеллекта стимулирует масштабный импорт компьютеров и микросхем из Азии, которые благодаря активному лоббированию со стороны Кремниевой долины освобождены от пошлин. В то же время остальные отрасли экономики, связанные с внешней торговлей, испытывают все более сильное давление.
Так что же, plus ça change — чем больше все меняется, тем больше остается прежним?
В определенном смысле да. Вечные законы макроэкономического баланса по-прежнему действуют. В общей системе учета мировой экономики китайский профицит и американский дефицит являются зеркальным отражением друг друга. Разъединение двух экономик — иллюзия.
Однако той системы, которая в 2000-е годы сформировала феномен «Кимерики», больше не существует.
Прирост китайского торгового профицита теперь формируется главным образом не за счет торговли с Соединенными Штатами. Последствия «китайского шока 2.0» ощущаются в других регионах — прежде всего в Европе.
Китай продолжает накапливать иностранные активы. Его чистые внешние профициты увеличиваются примерно на $1 трлн в год. Однако очевидно, что валютные доходы Китая больше не перетекают столь же плавно на рынок американских казначейских облигаций, как это происходило в 2000-е годы.
Американское правительство продолжает выпускать новые долговые обязательства и рефинансировать все более внушительный объем накопленного долга, однако масштабное накопление новых валютных резервов практически прекратилось.
Покупатели на американские казначейские облигации по-прежнему находятся. Но все более значительную роль на этом рынке играют мобильные инвесторы, ориентированные прежде всего на получение прибыли.
Это означает, что статус казначейских облигаций США как безусловно надежного актива больше нельзя воспринимать как нечто само собой разумеющееся — ни со стороны спроса, ни со стороны предложения.
В конечном счете, даже если краткосрочные инвесторы держат американский долг посредством операций с деривативами, кто-то все равно финансирует хедж-фонды, стоящие за этими сделками. Активы и обязательства должны сходиться. Однако Уолл-стрит приходится прилагать все больше усилий, чтобы сохранять этот баланс.
Наше прежнее представление о «Кимерике» было слишком стройным и упрощенным. Это была скорее удобная макроэкономическая история, объяснявшая происходящее задним числом, чем подлинный синтез взаимодополняющих экономических политик.
Эта система и не могла существовать вечно. Но по крайней мере она обещала стабильность. Нынешняя реальность не обещает даже этого.
