Сюй, 29-летний инженер по полупроводникам из Шанхая, казалось бы, должен чувствовать себя уверенно в новой китайской экономике. Он хорошо зарабатывает в стратегически важной отрасли, десятилетиями получавшей щедрые государственные субсидии.
Однако, несмотря на хорошие карьерные перспективы, молодой специалист не спешит тратить деньги. Высокая молодёжная безработица, падение цен на недвижимость и слабая система социальной защиты заставляют его бережнее относиться к доходам.
«Сейчас я испытываю всё большее давление, поэтому у меня всё меньше желания куда-то ходить и тратить деньги», — признаётся он.
Такое падение потребительской уверенности вызывает тревожные исторические параллели. Экономика Китая всё больше напоминает японскую после краха пузыря на рынке недвижимости в 1990 году, за которым последовали десятилетия стагнации и дефляции.
Сходства очевидны: ухудшение демографической ситуации, устойчивое дефляционное давление, слабый потребительский спрос, стагнация фондового рынка и рынка недвижимости. По расчётам Capital Economics, совокупный государственный и частный долг Китая достиг примерно 300% ВВП, приближаясь к японским показателям.
Как пишет Financial Times, китайское руководство тщательно изучало опыт Японии, стремясь избежать ошибок Токио. Однако признаки «японизации» экономики продолжают усиливаться.
По данным Goldman Sachs, обновлённый индекс «японизации», первоначально разработанный экономистом Така́тоси Ито, показывает, что последние пять лет Китай неизменно был более «японизированным», чем сама Япония.
Дополнительную угрозу представляет демография. Население Японии начало сокращаться в 2009 году, Китая — в 2022-м, причём китайская убыль, согласно прогнозам, будет более стремительной.
Это ухудшает экономические перспективы страны и угрожает репутации Си Цзиньпина как эффективного руководителя. Возникает вероятность, что в ближайшие одно-два десятилетия Китай так и не обгонит США, подобно Японии, которой когда-то также предсказывали мировое экономическое лидерство.
Ещё одна параллель — распространение «компаний-зомби», существующих благодаря льготным условиям кредитования. На прошлой неделе МВФ предупредил об увеличении их числа в Азии. В Китае проблема особенно заметна в промышленности, получающей масштабные государственные субсидии.
За пределами приоритетных отраслей компании всё чаще отказываются от инвестиций, а домохозяйства предпочитают копить деньги. В китайский обиход входят выражения из Японии 1990-х годов: «ледниковый период на рынке труда» и «разрушение цен».
Если экономисты видят «японизацию» в статистике, то Сюй наблюдает её ежедневно. Рестораны по всему Китаю конкурируют, предлагая блюда дешевле 10 юаней (1,5 доллара).
«Похоже, посетителям теперь важнее просто насытиться, чем вкус или качество еды», — говорит он.
Аналогичная ситуация наблюдалась в Японии, где дефляция спровоцировала ценовые войны между ресторанами. В конце 1990 года стандартная порция риса с говядиной в крупнейшей сети гюдон стоила 400 иен. Затем цена снизилась и вернулась к этому уровню лишь в 2021 году.
«Главная претензия к японским властям заключалась в том, что они действовали слишком поздно и слишком осторожно. Они медлили с необходимыми радикальными мерами», — отмечает Тосия Цугами, эксперт Японского института международных отношений.
«Китай, похоже, делает всё возможное, но борется лишь с симптомами. Его проблемы становятся всё масштабнее и серьёзнее», — добавляет он.
Хотя рост цен на энергоносители из-за войны с Ираном недавно вывел отпускные цены китайских производителей из дефляции, продолжавшейся более трёх лет, внутренний спрос остаётся слабым.
Потребители сокращают долги, а банковское кредитование домохозяйств по состоянию на август впервые в истории продемонстрировало абсолютное снижение.
Спустя пять лет после краха пузыря на рынке недвижимости некоторые экономисты опасаются, что Китай уже находится на середине первого «потерянного десятилетия», которое может перерасти во второе или даже третье.
Однако другие специалисты подчёркивают существенные различия между двумя экономиками.
Эндрю Тилтон, главный экономист Goldman Sachs по Азиатско-Тихоокеанскому региону, отмечает, что Китай активно поддерживает конкурентоспособность промышленности и свою долю на мировом рынке.
Рост ВВП на 4,5% в третьем квартале в годовом выражении, о котором объявили на этой неделе, в значительной степени обеспечивался экспортом.
Кроме того, Китай сегодня менее развит, чем Япония в момент краха её пузыря, а значит, располагает большим потенциалом роста. Пекин также способен эффективнее противостоять американскому давлению по вопросам валютного курса.
Изабель Матеос-и-Лаго, главный экономист BNP Paribas, считает эти различия важнее сходств.
«Китай мог бы восстановить внутренний спрос, устранив фундаментальные причины чрезвычайно высокой нормы сбережений домохозяйств, которая примерно вдвое превышает японский показатель начала 1980-х годов», — говорит она.
Тем не менее изменение прогнозов за последнее десятилетие поражает.
«Ещё недавно аналитики предполагали, что Китай будет расти на 7–10% ежегодно ещё несколько десятилетий», — напоминает Адам Слейтер из Oxford Economics.
«Теперь мы обсуждаем замедление роста примерно до 3% в год уже в течение ближайшего десятилетия. Это колоссальное изменение перспектив».
Китайский пузырь на рынке недвижимости стал крупнейшим в истории, превзойдя даже спекулятивный бум Японии конца 1980-х годов. На пике сектор обеспечивал треть китайской экономики.
После краха пузыря в 2021 году количество начатых строительством жилых объектов сократилось на 78% относительно максимума, сообщает Macquarie.
Для сравнения: в США аналогичный показатель упал на 73% в 2005–2009 годах, а в Японии — на 65% в период с 1996 по 2025 год.
Обвал недвижимости вызвал то, что главный экономист исследовательского института Nomura Ричард Ку называет «балансовой рецессией».
Этот термин он ввёл в 1990-х годах для описания ситуации, когда японские компании и граждане предпочитали погашать долги вместо новых кредитов на инвестиции и потребление.
Слабый спрос и дефляция увеличивают реальное долговое бремя, создавая порочный круг: инвестиции сокращаются, рынок труда теряет динамичность, зарплаты стагнируют.
После кризиса недвижимости спрос на кредиты в Китае резко замедлился. В сентябре общий объём непогашенных кредитов в юанях вырос лишь на 4,8% в годовом выражении — минимальными темпами за всю историю наблюдений против 4,9% в августе.
По данным аналитика Gavekal Dragonomics Сяоси Чжан, в прошлом году доля взрослого населения с просроченными кредитами могла достичь 10,6% против 7,8% годом ранее.
Официальная городская безработица остаётся удивительно стабильной — около 5%, однако среди молодёжи в августе она достигла 18,9%.
Местные власти также сокращают задолженность после масштабных заимствований на инфраструктурные проекты, зачастую экономически неэффективные.
Одна только провинция Гуйчжоу в 2017–2023 годах ежегодно тратила около 770 млрд юаней (115 млрд долларов) на инфраструктуру, включая одни из самых высоких мостов мира.
Теперь эпоха таких расходов, похоже, завершилась.
В частном секторе высокотехнологичные и экспортные компании продолжают привлекать кредиты, тогда как предприятия, ориентированные на слабый внутренний рынок, практически перестали это делать.
Яркий показатель низкого спроса на кредиты — доходность десятилетних государственных облигаций Китая на уровне 1,7%, которую Ричард Ку называет «совершенно абсурдной».
Цены облигаций выросли, поскольку инвесторы не видят привлекательных альтернатив и предпочитают размещать средства в государственном долге.
«Доходность должна составлять как минимум 3–4%», — считает экономист.
По его мнению, лучший способ преодолеть балансовую рецессию — увеличить государственные расходы, чтобы задействовать накопленные в банковской системе сбережения.
Япония же пыталась стимулировать экономику снижением процентных ставок. Такая политика лишь позволяла неэффективным компаниям продолжать существование, не устраняя фундаментальных проблем и приводя к нерациональному распределению капитала.
Администрация Си Цзиньпина объявила программы поддержки потребления, включая субсидии на покупку телевизоров, бытовой техники и других товаров.
Однако эти меры лишь ускорили запланированные покупки, не увеличив доходы населения.
«Многие в Китае понимают необходимость бюджетного стимулирования, но правительство всё ещё не полностью корректирует свою позицию. Принятых мер совершенно недостаточно для компенсации дефляционного давления», — говорит Ку.
Одной из причин осторожности Пекина экономисты считают сильный экспорт.
В прошлом году положительное сальдо внешней торговли Китая достигло 1,2 трлн долларов — абсолютного мирового рекорда. В нынешнем году показатель может повториться или вырасти.
Власти рассчитывают, что экспортные успехи позволят выиграть время до стабилизации рынка недвижимости.
Одновременно Китай инвестирует в полупроводники и искусственный интеллект, конкурируя с США за геополитическое лидерство.
Советник китайского правительства, пожелавший остаться анонимным, утверждает, что руководство страны рассчитывает на долгосрочную отдачу от высоких технологий — в отличие от Японии, которая после краха пузыря уступила позиции в полупроводниковой отрасли Тайваню и Южной Корее.
«Китай отличается от Японии. Мы сделали это сознательно. Мы не стали ждать, пока пузырь на рынке недвижимости лопнет сам, а намеренно и заблаговременно спровоцировали этот процесс», — утверждает он.
По словам советника, Пекин сознательно жертвует краткосрочной потребительской уверенностью ради долгосрочных преимуществ и считает, что спад недвижимости не затянется.
В 1995 году Япония обеспечивала 23% мировой добавленной стоимости в обрабатывающей промышленности. К 2010 году её доля сократилась до 11%.
Доля Китая в 2024 году составляла 28%.
В отличие от Японии, китайские экспортёры после краха пузыря недвижимости смогли увеличить своё присутствие на мировом рынке.
«С начала торговой напряжённости между США и Китаем в 2018 году китайский экспорт вырос примерно на 52%, а положительное сальдо торговли товарами увеличилось более чем втрое», — отмечает главный экономист Macquarie по Китаю Ларри Ху.
Для сравнения: капитальные расходы японских компаний с 1990 по 2010 год сократились примерно на 14%, поскольку предприятия восстанавливали свои балансы.
«Продолжительная слабость инвестиций помогает объяснить, почему Япония упустила значительную часть последующих технологических революций в интернете и полупроводниках», — считает Ху.
Однако другие эксперты предупреждают, что китайский экспортный бум может оказаться неустойчивым: США и Евросоюз всё активнее противодействуют потоку дешёвой китайской продукции.
В 1985 году, на фоне стремительного роста японского экспорта, Токио фактически вынудили допустить укрепление иены.
Соглашение «Плаза», заключённое с США и другими государствами, позволило Японии сохранить доступ к зарубежным рынкам, считает Ричард Ку.
Но китайская официальная пропаганда представляет его как капитуляцию.
«Уступчивость Японии объяснялась не только экономическими факторами, но и зависимостью от США в сфере безопасности. Последовавший шок спровоцировал обвал активов и длительную стагнацию», — писала в прошлом месяце China Daily.
«Япония реагировала на американское политическое давление по поводу слабой валюты так, как Китай реагировать не готов», — отмечает Эндрю Тилтон.
По его словам, отсутствие аналогичных ограничений, связанных с выборами, позволяет Пекину гораздо дольше перераспределять ресурсы в ущерб домохозяйствам.
Ларри Ху считает, что даже если нынешние объёмы экспорта окажутся неустойчивыми, у Китая достаточно бюджетных возможностей для стимулирования потребления.
«После пяти лет болезненной корректировки власти смогли сдуть пузырь недвижимости. Теперь низкая инфляция, низкие ставки и недооценённая валюта оставляют значительное пространство для изменения политики, включая масштабную поддержку жилищного рынка», — пишет он.
Однако не все уверены, что такой поворот будет простым.
Подобно двум поколениям японцев, пережившим последствия краха пузыря 1980-х годов, молодые китайцы сегодня несут основную тяжесть экономического замедления.
По расчётам аналитика Gavekal Эндрю Бэтсона, с 2022 года около 74 млн китайцев завершили образование и вышли на рынок труда.
Многие представители этого «потерянного поколения» могут разочароваться в собственных перспективах, что дополнительно осложнит стабилизацию рынка недвижимости.
Аналитики Goldman Sachs считают, что психологический фактор может оказаться даже важнее демографии.
В Японии сформировался так называемый канал ожиданий: домохозяйства и компании перестали верить в долгосрочный рост, сокращали потребление и инвестиции, что ещё сильнее ухудшало экономические перспективы.
Экономист Чжу Нин, автор книги о китайском пузыре недвижимости, отмечает, что молодёжь больше не считает покупку жилья выгодной инвестицией.
«Всё, что они видели, — это падение цен на жильё на 30–40% всего за пять лет».
Альтернативой для некоторых домохозяйств может стать фондовый рынок: около 200 млн китайцев уже владеют акциями.
Однако возникает более фундаментальный вопрос: действительно ли китайский пузырь полностью лопнул, учитывая чрезвычайно высокий уровень инвестиций?
В 2024 году валовое накопление основного капитала составляло 40% ВВП Китая против 28% в Японии и среднего показателя ОЭСР в 22%.
Эти инвестиции поддерживаются расширенным бюджетным дефицитом, который, по прогнозу Goldman Sachs, в нынешнем году достигнет 11% ВВП.
Когда накопленный долг станет неустойчивым, неизвестно.
«Я бы сказал, что Китай ещё по-настоящему не начал корректировку, поскольку задолженность продолжает расти поразительно быстрыми темпами», — считает Майкл Петтис, старший научный сотрудник Фонда Карнеги за международный мир.
По его прогнозу, позднее в этом году инвестиции вновь резко ускорятся, поскольку руководство Китая не готово допустить роста ВВП ниже целевых 4%.
В Японии корректировка началась относительно чётко — в 1991 году, после обвала рынков недвижимости и акций.
«Не уверен, что в случае Китая мы сможем определить столь же однозначную дату начала», — добавляет Петтис.
Одни экономисты считают началом китайской корректировки 2022 год, когда власти ужесточили меры против чрезмерной долговой нагрузки в жилищном секторе.
Другие относят её к 2015 году, когда обвал фондового рынка вынудил Пекин снизить ставки, запустив заключительную фазу строительного бума. Позднее начался новый подъём промышленного производства.
Вышедшая в 1979 году книга «Япония как номер один» вызвала волну прогнозов, что японская экономика обгонит американскую. Эти ожидания сохранялись даже после начала первого «потерянного десятилетия».
Аналогичные прогнозы относительно Китая ещё недавно были широко распространены, но теперь звучат всё реже.
Если Пекину не удастся преодолеть «японизацию», перспективы догнать США будут стремительно ухудшаться.
Адам Слейтер из Oxford Economics допускает замедление роста китайской экономики до 2–2,5% ежегодно в следующем десятилетии — примерно половины среднего показателя предыдущего.
В таком случае надежды Си Цзиньпина обогнать Соединённые Штаты могут оказаться всё менее реалистичными, подобно тому как в 1990-е годы исчезла угроза американскому экономическому лидерству со стороны Японии.
«Процесс догоняющего развития практически остановится», — заключает Слейтер.
